人民币破七的四大问题：人民币下一步如何走

行者

人民币破7的四大问题：下一步如何走


徐瑾：人民币破7，主动还是被动？贬值对抗关税，有用没用？人民币下一步如何？投资者如何应对？人民币决定因素，是中国的资产回报率。

2019年8月5日，人民币汇率破7。

作为一个预测而言，人民币破7，有不少共识，我之前也建议过一次性贬值。话虽如此，等到人民币真的跃过7的关头，其历史意义却值得仔细斟酌。

面对人民币破7，第一个问题，主动还是被动？

一方面，从中国央行此前成立公号以及破7之后的迅速回复来看，应该早有预案。

其中缘由，不可谓没道理。一方面，上周中美上海会谈见面之后，美国总统特朗普表示，9月1日将剩下3000亿美元中国商品加税10%。显然，面对关税提升，有以汇率对冲关税影响的意义。另一方面，一直以来，人民币的高估声音一直存在，维持7之前的汇率对于央行也是“负重前行”，汇率确实承担了很多压力，所以现在选择放弃，也算是轻装上阵。

很多人没有注意到的是，除了宏观数据疲弱之外，从包商银行到锦州银行等“暴雷”情况也让人担忧。整体而言，国内基本面并不好。此刻，随着美联储降息，人民币有了贬值动力和空间。

因此，所以这一次人民币贬值，央行主动的因素多一些，或者所谓顺势而为。

第二个问题，很自然的，就是贬值有用没用？

以贬值对抗关税，表面看起来，是中国生产者补贴美国消费者。

在过去，一些经济学家也有类似提议，但是当前情况下，形势有了新的变化。中国的出口，看起来只是在中国当地生产，其实涉及很多第三国产品。在全球化情况下，两个大国的贸易战，往往是大象打架草地遭殃——可以说，这就是特朗普贸易战在经济方面并不被经济学家拥戴原因。

回头来看这一次贬值。单方面的人民币贬值，抵抗关税提升，有一些作用，但是不会有本质改变。为什么这样说？一言以蔽之，全球价值链的变化。我在得到《徐瑾经济学大师30讲》中谈国际贸易时，就引用了学者邢予青的相关研究：第一代iPhone每一部价值179美元，按照传统教科书计算中国出口是179美元，但是按照真实情况计算， 原产于中国的附加值仅仅是6.5美元，其他部分涉及好几个不同国家。所以，如果人民币贬值或者升值，只会影响中国工人创造的6.5美元，不会影响整个iPhone的179美元。

由此可见，在广泛贸易品由一个多国合作体系生产的环境中，各国汇率不可分地联系在一起。如此一来，更进一步的问题就是，人民币贬值，是不是会引发周边国家竞相贬值？这恐怕是央行最应该担心的。

很自然的，这就引出第三个问题，下一步会怎么演进？

对于市场而言，虽然一直觉得人民币会破7，但是真的破了，该是一个重大的象征。破7，会释放前期一定的贬值压力，但是也有新的贬值预期。这个时候，如果你是央行，你会怎么做？自然是引导预期。

破7之后，央行在引导预期方面工作做到十分，强力传递“不要慌，会稳定”信息。比如央行公号文字就表示：“人民币汇率‘破7’，这个‘7’不是年龄，过去就回不来了，也不是堤坝，一旦被冲破大水就会一泻千里；‘7’更像水库的水位，丰水期7的时候高一些，到了枯水期的时候又会降下来，有涨有落，都是正常的。”

如此通俗比喻，显然是希望大众能理解，稳定人心。对于央行而言，最后“价”（人民币的汇率）和“量”（外汇储备）都不得不兼顾，整体安排最合适的就是外松内紧。

对于投资者而言，应该怎么做？机灵的做法，自然是对冲。一般人在国内买美元渠道有限，那么就不得不考虑更多其他选择。影响所及，几乎所有的避险资产都涨了，风险资产都跌了：人民币下跌，股市下跌，日元涨了，黄金涨了。日元，也是避险货币，8月5日日元上升到最近十年最高水准，1美元兑106日元的关口。

对于多数人而言，最关心自然是房价。房价十分特殊，它不仅是一个慢变量，而且是一个分割市场上的商品，也受到资本管控最大的影响。汇率变化对它即使有影响，恐怕也是最后被感知到的一个。

最后的第四个问题，人民币未来会如何？

对于民众，最担心的是大幅度的贬值。这个可能性多大？

从基本面看，张斌等学者根据IMF数据统计，最近四十年内也就是布雷顿森林体系解体以来，52国家当中发生157次大贬值，也就是一年15%以上幅度的贬值；其中，148次大贬值，背后都存在较高的通货膨胀或者贸易赤字。

当下条件，对照中国，通胀和贸易赤字并不算差。但是，出于风险控制，要动态地看。在汇率上，央行表态当然很重要，市场力量也几乎同等重要。我此前在公号《徐瑾经济人》谈过，人民币本质上可以说是没有锚的，现代货币其实也不需要锚。货币的本质是支付承诺，关键在于发行和支付的机构是否信守承诺。

从这个角度理解，对于人民币而言，最核心决定因素，其实是中国的资产回报情况。只要中国资产回报率高，人民币资产就会维持吸引力，人民币汇率自然也会稳定下来。不过，这需要中国推进结构化改革为前提。一段时间以来，很多人认为，人民币问题来自外部如贸易战等问题，其实未来走势，决定因素还是在内部。每当有金融危机，民族主义者总会归咎于外部，其实不少因素来自内部——做空者，最擅长的就是避开供给强健的国家，而集中追逐即将腐败的经济体。

人民币，首先是人民的货币，捍卫人民币的信用，其实也是捍卫人民的利益。对于监管者而言，不可不慎。

FT中文网首席财经评论员 徐瑾